Коли́чественное смягче́ние (англ. quantitative easing, QE), механизм нестандартной денежно-кредитной политики, предполагающий увеличение денежного предложения посредством приобретения центральным банком у частного сектора государственных и частных долговых обязательств. Оно используется для поддержания совокупного спроса.

Условия применения

Количественное смягчение, как правило, применяется в тех случаях, когда экономика находится в состоянии дефляции или под угрозой дефляции и вернуть инфляцию к цели не удаётся с помощью стандартных механизмов денежно-кредитной политики, в первую очередь процентной политики. Обычно при слабой динамике спроса и снижении инфляции ниже цели центральный банк понижает ключевую ставку, что ведёт к общему снижению процентных ставок, расширению кредита, росту спроса и приближению инфляции к цели. Однако в некоторых случаях (подробнее см. Ловушка ликвидности) стимулирование спроса мерами процентной политики оказывается невозможным. В первую очередь это относится к тем ситуациям, когда ключевая ставка уже находится на нулевом или близком к нулю уровне. В этом случае её дальнейшее понижение не приведёт к росту кредитования: если кредитные институты продолжат понижать ставки по кредитам и депозитам, то у них в определённый момент могут исчезнуть стимулы для предоставления кредитов, а вкладчики могут начать забирать депозиты.

Таким образом, в обычных условиях центральные банки используют для стимулирования спроса трансмиссионный механизм, который ведёт к изменению долгосрочных процентных ставок вслед за краткосрочными. Этот механизм перестаёт работать после достижения ключевой ставкой эффективной нижней границы (англ. effective lower bound, ELB), т. е. такого уровня, уменьшение ниже которого ключевой ставки уже не ведёт к дальнейшему снижению ставок по кредитам. В таких случаях центральный банк воздействует на долгосрочные процентные ставки, минуя краткосрочные, либо непосредственно увеличивая резервы банковской системы, либо изменяя их структуру в направлении, благоприятствующем выдаче кредитов.

Каналы влияния количественного смягчения на совокупный спрос

Покупка активов центральным банком воздействует на процентные ставки через три канала: изменение структуры портфеля, предоставление ликвидности и политический сигнал.

«Портфельный канал» функционирует следующим образом: выкупая на вторичном рынке долгосрочные ценные бумаги, центральный банк увеличивает спрос на них, повышает их цену и, соответственно, уменьшает их доходность. Процентные ставки по долгосрочным финансовым инструментам снижаются. Это позволяет увеличить совокупный спрос в условиях, когда его более нельзя наращивать посредством снижения краткосрочных ставок. Предъявляя спрос на наиболее надёжные активы (государственные облигации), центральный банк тем самым помогает инвесторам снизить общий объём задолженности и создаёт возможность покупки более рискованных активов, а также предоставления кредитов на более благоприятных для заёмщиков условиях. То есть посредством выкупа государственных облигаций центральный банк способствует также такому изменению структуры портфелей инвесторов, которое увеличивает их стимулы к инвестированию в более рискованные активы. Изменение структуры активов может также влиять на инвестиционную активность в связи с тем, что кредиторы могут более или менее охотно принимать различные активы в качестве залога. В некоторых случаях (как в случае описанной ниже программы LSAP1 в США) изменение структуры портфеля рассматривается как средство восстановления чувствительности финансовых рынков к изменению процентных ставок, устранения нарушения трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики (англ. disruption in the transmission channels, DTC). Замещая обязательства банков перед центральным банком обязательствами перед небанковскими финансовыми посредниками, центральный банк предоставляет этим посредникам ликвидные активы, позволяющие активизировать операции на финансовом рынке и тем самым повысить проходимость сигнала денежно-кредитной политики.

Количественное смягчение через «канал ликвидности» воздействует на совокупный спрос следующим образом: выкупая активы, центральный банк увеличивает резервы банковской системы и, соответственно, возможности кредитования. Практикуется также покупка активов у небанковских институтов, что способствует увеличению потребительского спроса и инвестиционного потенциала.

Политический сигнал означает, что, переходя к политике покупки активов, центральный банк демонстрирует, что стимулирование спроса остаётся для него приоритетом. Он готов поддерживать низкие процентные ставки в течение длительного времени, и инвесторы могут строить свои планы исходя из этой перспективы. Соответственно, программы покупки активов могут как непосредственно увеличивать активы банковской системы, так и устранять сбои в трансмиссионном механизме, затрудняющие передачу сигнала денежно-кредитной политики.

После того как задача преодоления дефляционной ситуации решена, центральные банки переходят к количественному ужесточению (англ. quantitative tightening, QT) – постепенной продаже активов, накопленных на балансе центрального банка.

История

Практика количественного смягчения стала использоваться в начале 21 в. в Японии, в ответ на продолжительный период дефляции, начавшийся в конце 1990-х гг. Количественное смягчение широко применялось в ряде развитых стран после финансового кризиса 2007-2009 гг., а также во время пандемии коронавирусной инфекции в 2020–2021 гг., когда карантин вызвал резкое снижение деловой активности и, соответственно, угрозу дефляции. В России (по состоянию на начало 2023) устойчивой угрозы дефляции не наблюдалось, процентная политика эффективность не утрачивала. Соответственно, меры количественного смягчения не применялись.

Япония

В Японии к концу 20 в. на балансах банков накопился большой объём некачественных активов. Уровень потребительских цен на рубеже 20–21 вв. долгое время снижался (в среднем за год – в 1999–2005, на конец года – в 1999–2003). Банк Японии поддерживал низкие краткосрочные процентные ставки с 1999 г., однако это не привело к существенному повышению кредитной активности. В этих условиях монетарные власти в 2001–2006 гг. прибегли к обширной покупке государственных облигаций, что способствовало улучшению балансов частных банков. В 2009 г. началась реализация программ покупки коммерческих бумаг и корпоративных облигаций, в 2010 г. – программы всеобъемлющего денежно-кредитного смягчения (англ. Comprehensive Monetary Easing, CME). В 2013 г. была объявлена программа количественного и качественного смягчения (англ. Quantitative and Qualitative Easing, QQE), предусматривавшая покупку определённого объёма активов, а в 2016 г. – программа количественного смягчения с контролем кривой доходности (англ. Quantitative and Qualitative Easing with Yield Curve Control), предусматривавшая покупку неограниченного объёма активов с целью удержания на определённом уровне долгосрочных процентных ставок.

США

В США в 2008 г. мировой финансовый кризис вызвал резкое замедление роста потребительских цен, на протяжении ряда месяцев 2009 г. наблюдалось их снижение относительно предыдущего года. Прирост потребительских цен, измеряемый по индексу расходов на личное потребление (англ. Personal Consumption Expenditures Price Index, PCEPI), который Федеральная резервная система (ФРС) использует в качестве целевого показателя инфляции, был отрицательным относительно аналогичного месяца предыдущего года с января по сентябрь 2009 г. ФРС США поддерживала минимальный ориентир ставки по федеральным фондам (0,00–0,25 % годовых) на протяжении семи лет после мирового финансового кризиса (с декабря 2008 по декабрь 2015). Специфика ситуации на финансовых рынках США была связана с большим объёмом задолженности по льготным ипотечным кредитам. Соответственно, обесценение активов, обеспеченных ипотекой, привело к ухудшению банковских балансов и банкротствам.

В 2009–2014 гг. ФРС осуществила 3 программы крупномасштабной покупки активов (англ. Large-Scale Asset Purchase, LSAP). Первая программа LSAP1 (2009–2010) предусматривала покупку ФРС государственных облигаций (облигаций федерального казначейства США, англ. Treasury securities) на сумму 300 млрд долл. США, обязательств федеральных ипотечных агентств на сумму 175 млрд долл. США, а также обеспеченных ипотекой активов, выпуск которых был организован этими агентствами, на сумму 1,25 трлн долл. При этом программа предусматривала не увеличение банковских резервов, а изменение их структуры. Заёмные средства, предоставленные банкам через специальные программы ФРС на пике кризиса, замещались незаёмными.

Действие специальных программ ФРС, введённых для поддержки банков во время кризиса, было прекращено в феврале – марте 2010 г. Для этого в схему расчётов включались первичные дилеры (небанковские финансовые посредники). Банк погашал задолженность ФРС по антикризисной программе. ФРС приобретала на ту же сумму ценные бумаги у первичного дилера, учитывала сумму сделки на резервном счёте банка, а банк депонировал соответствующую сумму на счёте первичного дилера. Таким образом, величина резервов банка не менялась, но обязательства перед ФРС замещались обязательствами перед первичным дилером. В итоге обязательства банковской системы перед небанковским сектором увеличились. Первичные дилеры получили возможность производить различные операции с этими средствами, что означало увеличение объёма трансакций в небанковском секторе. По некоторым оценкам (Unconventional monetary ... 2019. P. 27–28), программа способствовала понижению доходности десятилетних казначейских облигаций на 90–120 базисных пунктов (б. п.).

Программа LSAP2 (2010–2011) предусматривала покупку облигаций федерального казначейства США (государственных облигаций) на сумму 600 млрд долл. В отличие от первой программы, объём резервов банковской системы увеличивался. Программа LSAP3 (2012–2014) предусматривала покупку на вторичном рынке как федеральных казначейских облигаций, так и обеспеченных ипотекой активов. При этом была установлена не общая сумма покупок, а их ежемесячный объём. Постепенно этот объём сокращался, и покупки завершились в октябре 2014 г. В общей сложности в рамках программы было куплено федеральных казначейских облигаций на 790 млрд долл. и обеспеченных ипотекой активов на 823 млрд долл.

В связи с пандемией коронавирусной инфекции в марте 2020 г. ФРС объявила о начале новой программы покупки активов, в ходе которой приобретались как казначейские облигации, так и обеспеченные ипотекой активы. В марте 2022 г. ФРС прекратила покупку активов, после чего начала постепенное сокращение объёма активов на балансе.

Еврозона

Инфляция в еврозоне была ниже цели (2 % годовых) на конец 2008–2009 гг. и 2013–2020 гг. (в декабре 2014 и 2020 наблюдалось снижение потребительских цен относительно декабря предыдущего года). Базовая ставка монетарной политики Европейского центрального банка (ЕЦБ) с 2012 г. была ниже 1 % годовых, а с марта 2016 г. по июль 2022 г. находилась на нулевом уровне (ставка по депозитам с июня 2014 по июль 2022 была отрицательной). С 2014 г. ЕЦБ осуществлял программу закупки активов APP (англ. asset purchase programme), включавшую: с октября 2014 г. – третью программу покупки покрытых облигаций (англ. the third covered bond purchase programme, CBPP3), с ноября 2014 г. – программу покупки обеспеченных активами ценных бумаг (англ. asset-backed securities purchase programme, ABSPP), с марта 2015 г. – программу покупки активов государственного сектора (англ. public sector purchase programme, PSPP), с июня 2016 г. – программу покупки активов корпоративного сектора (англ. corporate sector purchase programme, CSPP). Объём чистой покупки активов был следующим:

• с марта 2015 г. по март 2016 г. – 60 млрд евро в месяц;

• с апреля 2016 г. по март 2017 г. – 80 млрд евро в месяц;

• с апреля по декабрь 2017 г. – 60 млрд евро в месяц;

• с января по сентябрь 2018 г. – 30 млрд евро в месяц;

• с октября по декабрь 2018 г. – 15 млрд евро в месяц.

В декабре 2018 г. покупки были прекращены. Общий их объём составил около 2,6 трлн евро. По некоторым оценкам (Taking stock of the Eurosystem’s ... 2019), доходность десятилетних суверенных облигаций стран еврозоны в результате этой программы снизилась примерно на 100 б. п.

В ноябре 2019 г. программа количественного смягчения была возобновлена. С ноября 2019 г. по март 2022 г. объём чистых покупок составлял 20 млрд евро в месяц. В связи с пандемией коронавирусной инфекции в период с марта по декабрь 2020 г. были осуществлены дополнительные покупки на сумму 120 млрд евро. В апреле 2022 г. покупки активов составили 40 млрд евро, в мае – 30 млрд евро, в июне – 20 млрд евро. С июля 2022 г. чистые покупки были прекращены, осуществлялось исключительно реинвестирование выплат по долгу.

Великобритания

Инфляция в Великобритании была ниже 2 % годовых на конец 2014–2016 и 2019–2020 гг. Ставка монетарной политики Банка Англии с марта 2009 г. по июнь 2018 г. и с марта 2020 г. по март 2022 г. находилась на уровне 0,50 % годовых и ниже (с марта 2020 по декабрь 2021 – на уровне 0,10 % годовых). Банк Англии с 2009 г. осуществлял покупку сначала ценных бумаг частного сектора, а затем и государственных облигаций в рамках программы APF (англ. Asset Purchase Facility). В 2009–2010 гг. были куплены государственные облигации (англ. gilts) на сумму 200 млрд фунтов стерлингов. Покупки осуществлялись на вторичном рынке у частных небанковских институтов (страховые компании, пенсионные фонды). В 2011 г. была объявлена программа количественного смягчения на сумму 125 млрд фунтов стерлингов. Различные авторы (Bank for International Settlements. Unconventional monetary policy tools: a cross-country analysis. October 2019. p. 28) оценивают снижение доходности десятилетних государственных облигаций вследствие первых двух программ количественного смягчения в диапазоне от 50 до 100 б. п.

Объём 3-й программы количественного смягчения в 2012 г. составил 50 млрд фунтов стерлингов. С 2016 г. действовала 4-я программа на сумму 70 млрд фунтов стерлингов (выкупались государственные облигации на 60 млрд фунтов стерлингов и корпоративные облигации с инвестиционным рейтингом на 10 млрд фунтов стерлингов).

В связи с пандемией коронавирусной инфекции в марте 2020 г. была объявлена новая программа покупки активов, включая корпоративные облигации (англ. Covid Corporate Financing Facility, CCFF). Коммерческие бумаги покупались у фирм, имевших до ковидного шока инвестиционный кредитный рейтинг, по ценам, существовавшим на рынке до пандемии COVID-19. Банк Англии завершил покупку активов в декабре 2021 г.

Общий объём программ количественного смягчения Банка Англии за 2009–2021 гг. составил 895 млрд фунтов стерлингов, из них 875 млрд фунтов стерлингов было израсходовано на покупку государственных облигаций, 20 млрд фунтов стерлингов – на покупку корпоративных облигаций.